歡迎來到股票估值！

你有沒有想過，投資者是如何判斷股價是「划算」還是「太貴」的？在本章中，我們將探討為公司定價所使用的工具。這是F 部分：企業估值 (Business Valuations) 中的關鍵環節。無論是公司想要收購另一家企業，還是有人打算出售手中的股票，我們都需要一種可靠的方法來計算這些股票的真實價值。

如果剛開始看到公式覺得有點頭暈，也不用擔心。你可以把估值想像成買二手車：你可以檢查實體零件（資產）、它能為你節省多少通勤開支（盈利），或者它能放回你口袋的現金（股息與現金流）。讓我們開始吧！

1. 資產基礎法 (Asset-Based Approach)

這是最直接的方法。它問的是：「如果我們賣掉公司擁有的一切，並償還所有債務，股東還能剩下什麼？」

計算方法：
權益價值 = 總資產 - 總負債

對這些資產進行估值有三種方式：
1. 帳面淨值 (Net Book Value, NBV)：基於財務狀況表。獲取容易，但通常已過時，因為歷史成本無法反映目前的市場價格。
2. 重置成本淨值 (Net Replacement Cost)：今天全新重置或買下這些資產需要花多少錢？這對於評估競爭對手是否能輕易從零開始建立一間同等的業務很有參考價值。
3. 可變現淨值 (Net Realisable Value, NRV)：如果我們今天把資產個別出售，能實現多少淨金額？這代表拆售或清盤價值，為公司設定了最低價格底線。

小貼士：資產基礎模型非常適合資產雄厚的「實體」企業（例如物業投資公司），但對於服務型或科技公司來說就很不合適，因為它們無法反映未確認的無形價值，例如品牌聲譽、專利或人力資本！

2. 收益基礎法 (Income-Based Approach)

大多數投資者購買股票是因為他們想要分享利潤。收益基礎法是根據企業可持續的盈利能力來進行估值。

A. 市盈率 (P/E Ratio) 法

市盈率 (P/E Ratio) 法是根據公司盈利進行估值最廣泛使用的技術。

邏輯：如果一家公司每股賺 1 美元，而類似公司的售價是其盈利的 10 倍，那麼我們的股票就應該值 10 美元。

公式：
\( \text{每股價值} = \text{每股盈利 (EPS)} \times \text{市盈率 (P/E Ratio)} \)
\( \text{總權益價值} = \text{稅後總利潤} \times \text{市盈率 (P/E Ratio)} \)

非上市公司重要提示：當為非上市（私人）公司估值時，我們會找一家業務類似的上市（公眾）公司，並使用其市盈率。由於非上市股票缺乏市場流通性及流動性，我們會將參考的市盈率進行折讓（通常折讓 20% 到 30%），以反映較高的流動性風險。

B. 盈利收益率 (Earnings Yield) 法

盈利收益率 (Earnings Yield, EY) 是市盈率的倒數，顯示利潤佔股價的百分比：

\( \text{盈利收益率} = \frac{\text{EPS}}{P_0} = \frac{1}{\text{市盈率}} \)

估值公式：
\( \text{每股價值} = \frac{\text{EPS}}{\text{盈利收益率}} \)
\( \text{總權益價值} = \frac{\text{稅後總利潤}}{\text{盈利收益率}} \)

範例：如果一家公司的每股盈利為 0.50 美元，而該行業合適的盈利收益率為 10% (0.10)，則估計股價為 \( \frac{\$0.50}{0.10} = \$5.00 \)。

重點總結：

高市盈率對應著低盈利收益率，反映出市場高度的信心以及對未來強勁成長的預期。

3. 現金流基礎模型 (Cash Flow-Based Models)

現金流基礎法著眼於投資者或公司預期獲得的實際現金，並以資本成本進行折現。

A. 股息估值模型 (DVM)

DVM 假設股票的價值等於其未來派發的所有股息的現值。

零成長（固定股息）：
\( P_0 = \frac{D}{r_e} \)
其中 \( D \) 為每年固定股息，\( r_e \) 為權益成本。

固定成長（股息成長模型）：
\( P_0 = \frac{D_0(1+g)}{(r_e - g)} = \frac{D_1}{(r_e - g)} \)
其中：
• \( D_0 \)：剛剛支付或目前應付的股息。
• \( D_1 \)：預期在一年後支付的股息（\( D_1 = D_0(1+g) \)）。
• \( g \)：股息的固定年成長率。
• \( r_e \)：股東要求回報率（權益成本）。

常見錯誤警告！請務必檢查題目給出的股息是 \( D_0 \)（最近支付）還是 \( D_1 \)（明年的股息）。如果是 \( D_0 \)，分子必須先乘以 \( (1+g) \) 進行複利！

B. 折現現金流 (DCF) 基礎法

折現現金流 (DCF) 基礎法不依賴股息或會計利潤，而是根據企業未來預期的營運現金流來進行估值。

運作方式：
1. 在明確的規劃期內，預測企業未來的營運現金流（收入減去營運成本及資本投資需求）。
2. 加上代表規劃期以外現金流的終值 (terminal value)。
3. 使用公司的加權平均資本成本 (WACC) 將所有未來現金流折現回現值，以計算出企業的總價值（企業價值，Enterprise Value）。
4. 扣除債務的當前市場價值，以得出權益的市場價值：
\( \text{權益市場價值} = \text{未來現金流現值} - \text{債務市場價值} \)

優勢與局限：DCF 直接考慮了貨幣時間價值，並專注於現金的產生而非會計慣例。然而，它高度依賴長期的現金流預測以及對折現率的準確估計。

4. 如何計算股息成長率 (g)

如果考試課程大綱中沒有直接給出成長率 \( g \)，則指定了兩種計算方法：

方法 1：歷史成長率

推算過去的股息歷史：
\( g = \sqrt[n]{\frac{\text{最新股息}}{\text{最早股息}}} - 1 \)
其中 \( n \) 是成長年數（股息間隔次數）。如果四年前股息是 10.00 美元，今天是 14.64 美元：
\( g = \sqrt[4]{\frac{14.64}{10.00}} - 1 = 0.10 \text{ 或 } 10\% \)。

方法 2：戈登成長模型近似法 (Gordon's Growth Approximation)

戈登成長模型將成長與利潤再投資連結起來：
公式： \( g = b \times r_e \)
其中：
• \( b \)：利潤留存率 (earnings retention rate)（未作為股息分派的利潤比例：\( b = 1 - \text{股息派發率} \)）。
• \( r_e \)：權益／再投資資金賺取的回報率。

5. 含息 (Cum-Div) 與除息 (Ex-Div) 價格

當股票在股息派發日附近交易時，報價可能是含息或除息：

• 含息 (Cum-Div，附股息)：買家可獲得即將派發的股息。市場價格包含了該筆股息的價值。
• 除息 (Ex-Div，不含股息)：賣家保留獲得股息的權利。這才是估值模型中使用的乾淨、持續的市場價格。

原則：如果題目給出的是含息股價，在代入公式使用之前，請先扣除股息以得出除息價格：
\( \text{除息價格} = \text{含息價格} - \text{即將派發的股息} \)

6. 總結與快速複習

在處理 F 部分的估值題目時：
1. 確定模型類別：資產基礎法（NBV、重置成本、NRV）、收益基礎法（市盈率、盈利收益率）或現金流基礎法（DVM、DCF 基礎法）。
2. 調整非上市乘數：對上市參考公司的市盈率套用適當的市場流通性折讓。
3. 檢查股息時間點：清楚分辨股息是 \( D_0 \) 還是 \( D_1 \)。
4. 確保使用除息價格：在評估權益成本或股票價值之前，將含息報價轉換為除息價格。
5. 準確推算成長率：在需要時，使用歷史複利法或戈登成長模型近似法（\( g = b \times r_e \)）。