欢迎来到股票估值！

你有没有想过，投资者是如何判断股价是“划算”还是“太贵”的？在本章中，我们将探讨为公司定价所使用的工具。这是F 部分：企业估值 (Business Valuations) 中的关键环节。无论是公司想要收购另一家企业，还是有人打算出售手中的股票，我们都需要一种可靠的方法来计算这些股票的真实价值。

如果刚开始看到公式觉得有点头晕，也不用担心。你可以把估值想象成买二手车：你可以检查实体零件（资产）、它能为你节省多少通勤开支（盈利），或者它能放回你口袋的现金（股息与现金流）。让我们开始吧！

1. 资产基础法 (Asset-Based Approach)

这是最直接的方法。它问的是：“如果我们卖掉公司拥有的一切，并偿还所有债务，股东还能剩下什么？”

计算方法：
权益价值 = 总资产 - 总负债

对这些资产进行估值有三种方式：
1. 账面净值 (Net Book Value, NBV)：基于财务状况表。获取容易，但通常已过时，因为历史成本无法反映目前的市场价格。
2. 重置成本净值 (Net Replacement Cost)：今天全新重置或买下这些资产需要花多少钱？这对于评估竞争对手是否能轻易从零开始建立一间同等的业务很有参考价值。
3. 可变现净值 (Net Realisable Value, NRV)：如果我们今天把资产个别出售，能实现多少净金额？这代表拆售或清算价值，为公司设定了最低价格底线。

小贴士：资产基础模型非常适合资产雄厚的“实体”企业（例如物业投资公司），但对于服务型或科技公司来说就很不合适，因为它们无法反映未确认的无形价值，例如品牌声誉、专利或人力资本！

2. 收益基础法 (Income-Based Approach)

大多数投资者购买股票是因为他们想要分享利润。收益基础法是根据企业可持续的盈利能力来进行估值。

A. 市盈率 (P/E Ratio) 法

市盈率 (P/E Ratio) 法是根据公司盈利进行估值最广泛使用的技术。

逻辑：如果一家公司每股赚 1 美元，而类似公司的售价是其盈利的 10 倍，那么我们的股票就应该值 10 美元。

公式：
\( \text{每股价值} = \text{每股盈利 (EPS)} \times \text{市盈率 (P/E Ratio)} \)
\( \text{总权益价值} = \text{税后总利润} \times \text{市盈率 (P/E Ratio)} \)

非上市公司重要提示：当为非上市（私人）公司估值时，我们会找一家业务类似的上市（公众）公司，并使用其市盈率。由于非上市股票缺乏市场流通性及流动性，我们会将参考的市盈率进行折让（通常折让 20% 到 30%），以反映较高的流动性风险。

B. 盈利收益率 (Earnings Yield) 法

盈利收益率 (Earnings Yield, EY) 是市盈率的倒数，显示利润占股价的百分比：

\( \text{盈利收益率} = \frac{\text{EPS}}{P_0} = \frac{1}{\text{市盈率}} \)

估值公式：
\( \text{每股价值} = \frac{\text{EPS}}{\text{盈利收益率}} \)
\( \text{总权益价值} = \frac{\text{税后总利润}}{\text{盈利收益率}} \)

示例：如果一家公司的每股盈利为 0.50 美元，而该行业合适的盈利收益率为 10% (0.10)，则估计股价为 \( \frac{\$0.50}{0.10} = \$5.00 \)。

重点总结：

高市盈率对应着低盈利收益率，反映出市场高度的信心以及对未来强劲成长的预期。

3. 现金流基础模型 (Cash Flow-Based Models)

现金流基础法着眼于投资者或公司预期获得的实际现金，并以资本成本进行折现。

A. 股息估值模型 (DVM)

DVM 假设股票的价值等于其未来派发的所有股息的现值。

零成长（固定股息）：
\( P_0 = \frac{D}{r_e} \)
其中 \( D \) 为每年固定股息，\( r_e \) 为权益成本。

固定成长（股息成长模型）：
\( P_0 = \frac{D_0(1+g)}{(r_e - g)} = \frac{D_1}{(r_e - g)} \)
其中：
• \( D_0 \)：刚刚支付或目前应付的股息。
• \( D_1 \)：预期在一年后支付的股息（\( D_1 = D_0(1+g) \)）。
• \( g \)：股息的固定年成长率。
• \( r_e \)：股东要求回报率（权益成本）。

常见错误警告！请务必检查题目给出的股息是 \( D_0 \)（最近支付）还是 \( D_1 \)（明年的股息）。如果是 \( D_0 \)，分子必须先乘以 \( (1+g) \) 进行复利！

B. 折现现金流 (DCF) 基础法

折现现金流 (DCF) 基础法不依赖股息或会计利润，而是根据企业未来预期的营运现金流来进行估值。

运作方式：
1. 在明确的规划期内，预测企业未来的营运现金流（收入减去营运成本及资本投资需求）。
2. 加上代表规划期以外现金流的终值 (terminal value)。
3. 使用公司的加权平均资本成本 (WACC) 将所有未来现金流折现体现值，以计算出企业的总价值（企业价值，Enterprise Value）。
4. 扣除债务的当前市场价值，以得出权益的市场价值：
\( \text{权益市场价值} = \text{未来现金流现值} - \text{债务市场价值} \)

优势与局限：DCF 直接考虑了货币时间价值，并专注于现金的产生而非会计惯例。然而，它高度依赖长期的现金流预测以及对折现率的准确估计。

4. 如何计算股息成长率 (g)

如果考试课程大纲中没有直接给出成长率 \( g \)，则指定了两种计算方法：

方法 1：历史成长率

推算过去的股息历史：
\( g = \sqrt[n]{\frac{\text{最新股息}}{\text{最早股息}}} - 1 \)
其中 \( n \) 是成长年数（股息间隔次数）。如果四年前股息是 10.00 美元，今天是 14.64 美元：
\( g = \sqrt[4]{\frac{14.64}{10.00}} - 1 = 0.10 \text{ 或 } 10\% \)。

方法 2：戈登成长模型近似法 (Gordon's Growth Approximation)

戈登成长模型将成长与利润再投资联系起来：
公式： \( g = b \times r_e \)
其中：
• \( b \)：利润留存率 (earnings retention rate)（未作为股息分派的利润比例：\( b = 1 - \text{股息支付率} \)）。
• \( r_e \)：权益／再投资资金赚取的回报率。

5. 含息 (Cum-Div) 与除息 (Ex-Div) 价格

当股票在股息派发日附近交易时，报价可能是含息或除息：

• 含息 (Cum-Div，附股息)：买家可获得即将派发的股息。市场价格包含了该笔股息的价值。
• 除息 (Ex-Div，不含股息)：卖家保留获得股息的权利。这才是估值模型中使用的干净、持续的市场价格。

原则：如果题目给出的是含息股价，在代入公式使用之前，请先扣除股息以得出除息价格：
\( \text{除息价格} = \text{含息价格} - \text{即将派发的股息} \)

6. 总结与快速复习

在处理 F 部分的估值题目时：
1. 确定模型类别：资产基础法（NBV、重置成本、NRV）、收益基础法（市盈率、盈利收益率）或现金流基础法（DVM、DCF 基础法）。
2. 调整非上市乘数：对上市参考公司的市盈率套用适当的市场流通性折让。
3. 检查股息时间点：清楚分辨股息是 \( D_0 \) 还是 \( D_1 \)。
4. 确保使用除息价格：在评估权益成本或股票价值之前，将含息报价转换为除息价格。
5. 准确推算成长率：在需要时，使用历史复利法或戈登成长模型近似法（\( g = b \times r_e \)）。